如松:完美风暴,完美雪崩

2021-02-27 15405人阅读,共42个回复 原油通胀
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在去年中的时候就多次说到,大宗商品的牛市开始了,当时主要关注的还是粮食等品种。到去年四季度的时候又说,一些品种在今年将创出历史新高,主要的根据就是既然金价已经在去年8月创出历史新高,而金价永远是对未来通胀的先行指引,也是大宗商品价格的“领路人”(这是基本规律),多数大宗商品价格在未来一年或稍多一点的时间内创出历史新高就是自然而然的事情,对这一点并不会有丝毫的疑问。现在,包括铜价在内的多数商品价格距离历史新高都只有一步之遥,2021年创出历史新高就已经成为必然事件。

这一轮大宗商品价格的上涨与次贷危机之后的价格上涨动力很可能有所不同。次贷危机之后,全球贸易局势并未出现明显的变化,大宗价格在经济复苏、需求复苏推动下出现反弹是可以理解的。但今天的全球贸易局势已经与次贷危机之后截然不同,中美之间、美欧之间在很多贸易领域已经出现了高关税(贸易战),彼此时间的科技战更是如火如荼,更重要的是次贷危机之后全球尚处于和平局势,世界各国定期磋商解决彼此关心的一系列问题,但今天,东亚、东南亚地区已经聚集了全球主要的海空军力量,这已经根本就不是发展经济的良好环境。所以,现在大宗价格的上升对应的是新一轮超级周期,货币贬值才是价格上涨的核心驱动力。

现在,让我们回头来看看,为何次贷危机之后,全球以楼市、股市为主的资产价格泡沫如此轰轰烈烈?而且任由风吹雨打坚决不掉头?

经济学上有一个经典的规律是:利率是资产价格的天花板。

次贷危机之后,世界的主要央行立即将利率降低到历史上从未出现过的低水平,美联储是零利率,而欧日更实施了负利率,这本身就可以刺激资产价格;同时,央行印钞的速度越来越快,美联储、欧日央行进行了多轮的QE,中国进行了四万亿大扩张,这就让市场中的流动性十分充沛。低利率再加上流动性异常充沛,就是资产价格被炒的风生水起的根源。

或许,这里有些地方不对劲,市场中钞票越来越多,但却没有明显的通胀(利率处于低位),原因在何处?

其中最主要的原因之一就是大宗商品价格处于熊市,尤其是在原油价格处于熊市的时候,在全球产能过剩的情形下就压制了所有商品价格,进而也就压制了通胀和利率。

所以,以美股和强国房地产为标志的全球资产价格被炒的风生水起,更有人发明了“楼市所有的调控都是空调”这样的誓言。其实,最大的泡沫可能还不是股市、楼市,而是债市,既然央行加速印钞、利率又维持在极低的位置,政府、企业、家庭部门几乎是不借白不借,导致债务高速膨胀。这个债务膨胀的速度有多快?只需看看美联储的资产负债表就知道了,在次贷危机之前,美联储的资产负债表约8000亿美元,现在已经超过7万亿美元,是次贷危机前的8倍多,而欧洲、中国、日本等央行也没闲着,央行资产负债表的高速膨胀就成就了债务的高速膨胀,简直到了债务烂大街的地步,全球债务市场才是最大的资产价格泡沫!

我之所以说债务已经烂大街,根据就是很多垃圾债根本就没能力偿还,甚至有些债务人根本就没打算偿还债务,比如部分国家的国企债务和地方债务就是这种类型,而且这类垃圾债在所有主要国家中都存在,这是长期执行低利率(甚至负利率)政策的必然结果。这些垃圾债在债务市场中纯属滥竽充数,但却堂而皇之地在市场中装模作样地进行交易,这就好像是皇帝的新装,只等(利率进入上行周期之后)泡沫破裂。

家庭债务一样有问题,无数家庭为了买房主动背上了几十年才能偿还的债务,似乎根本就不用考虑未来的经济波动和收入波动(谁能预测到十几年甚至几十年以后的社会是什么样?所以,盲目负债之人也没把如何偿债当回事),这在任何国家的任何时期都是绝无仅有的。

次贷危机之后加速印钞没有导致通胀,却不等于通胀就不存在,只是暂时攒下来等待合适的时机释放而已(通胀本质上是货币行为,最终一定会释放出来)。当大宗商品价格经过充分的调整再现升势(进入新一轮超级周期)的时候,通胀就到了释放周期。

上一轮大宗商品超级周期中,原油的牛市从1998年开始起步,当时的价格是10.3美元/桶,十年后的2008年最高价格是147美元,以最高和最低点计算十年间的年复合增长率是30%。我们知道能源价格决定了全社会商品总成本的40-50%,也就是说,原油价格年涨幅是30%的时候,就可以推动全社会商品总成本实现约12%的年涨幅,这是CPI的主体。何况大宗商品处于牛市时并不仅仅原油价格会上涨,所有基础原材料、农产品价格都会上涨。这里要说的意思是,当大宗商品进入新的超级周期的时候,社会就会进入高通胀时代,过去十年滥发钞票攒下来的通胀压力就开始集中爆发。

去年纽约原油价格的均价大概在40美元每桶,如果今年的均价达到60美元/桶以上,就可以大致估算今年的真实通胀率。而多数分析师已经预计年底的价格将达到100美元以上,如果最终实现了这个目标,通胀将像火一样燃起,利率就会上涨的风生水起。

当市场中利率不断上升(假设房贷利率达到8%甚至10%以上,这毫不稀奇)的时候,才能看到股市、楼市、债市等资产价格泡沫的本来面目。

既然有史诗级的泡沫出现,就必然有完美的雪崩。可现在各国政府的债务率已经处于绝对的高位,至少在现阶段无法承受资产价格雪崩所带来的剧烈通货紧缩(通货紧缩推动国债收益率上涨、财政收入锐减会导致政府破产,所以耶伦说,经济刺激措施做的太少的代价要比做的太多的代价高得多),就只能打开印钞机的阀门,采取“哪里要崩就立即救哪里”的策略,最终必然演绎成经典的滞涨,滞涨本质是社会整体性返贫的过程。

至少在目前,滞涨是无解的、也根本没办法避免。

从更详细的节奏来说,现在正开启的经济状态可以用(滞涨周期中的)衰退来描述。在衰退时期内,虽然利率(美国十年期国债收益率)在上涨,但流动性还在(美联储和财政部还在努力释放流动性),就会表现出债市杀垃圾债、股市杀估值(杀消费概念)、楼市杀没有居住需求支撑的虚拟价格,但部分核心资产的价格甚至还会上涨,比如最近市场正在谈论顺周期行业,就源于顺周期行业就是目前阶段的“核心资产”,它们受益于价格上涨(通胀上升)。出现这种现象的道理也是明显的,滞涨开始后,人们收入增长的速度受制约、但基本生活支出增长的速度加快,投资能力下降,这就压制了垃圾资产价格,同时,利率上升之后,那些垃圾资产(投资回报低、风险高)失去了投资价值,就会持续受到打击。但当利率上升到一定程度之后,就到了流动性耗尽的阶段,高利率加流动性耗尽就会将市场带入萧条阶段,此时,无论是垃圾资产还是核心资产的价格都会下跌,而且下跌的会非常猛烈,但这是未来的事情。

既然在次贷危机之后已经创造了完美的泡沫,未来就有完美的风暴和雪崩。


文章作者:如松

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